合伙指南 | 作者：李立律师

这是李立律师博客和合伙指南公众号第1227篇文字

协议转让新三板公司股票，内有对赌条款，协议是否合法有效？

这类协议的效力，不同法院在具体的案件中，理解并不是完全统一的，而且一直是有所波动的。

前两年，在此类涉及到公开资本市场的纠纷案件中，部分案件在对相关协议效力的认定上，有趋于严格的趋势，有一种援用民法的公序良俗规定来判定无效的新动向。

之所以援引公序良俗规定，部分原因是找不到直接的法律法规禁止性的规定。

但是，这样的司法理解，也并没有统一的定论，而且是要区分具体案情的。

从分层次资本市场的结构来看，不同层级的股票交易所，定位和监管力度是不同的。

和A股的主板市场相比，新三板这样定位于“非上市的公众公司”的市场，其监管方式和力度是有所不同的。因此，在前面提到的相关协议的效力认定方面，其实也应当有所区别。

北京某法院近期有一个案件，就涉及到了这方面的问题。法院最终认定，根据证据，相关协议并没有无效情形。

A公司和某新三板挂牌公司的实际控制人股东，签订了一份股份转让协议。双方约定，通过新三板协议转让方式转让公司股份。

约定：转让200万股股份，每股价格21元，总额为4200万元；如果股份有转增股份、送股、拆股等情况下，按照复权后的对应股数进行相应调整。

在这份转让协议里，还约定了对赌条款，大致内容是：“若在本次投资完成之日起满48个月内，公司未能完成在国内A股市场（不含新三板）的上市发行，则乙方有权要求甲方按照规定的赎回价格赎回乙方所持公司的部分或全部股份。”协议中明确约定了赎回价格。

协议签订后，双方履行了协议，通过全国中小企业股份转让系统交易了股票。之后，A公司还获得送股，现持有该新三板公司600万股股份。

截至诉讼之日，该新三板公司未能完成在国内A股市场的上市发行。

A公司要求该新三板公司实际控制人按照约定回购股票。于是引发这起诉讼案件。

该新三板公司实际控制人杜某，向法庭表示，这份转让协议应当是依法无效的，理由是：

根据《非上市公司监督管理办法》第五条规定，公司已经被纳入非上市公众公司监管之列，监管要求其履行信息披露的义务。而案涉股权转让协议却未进行披露，损害了资本市场基本交易秩序和交易安全，影响国家金融管理秩序稳定，属于损害社会公共利益、违反法律行政法规强制性规定的情形，应属无效。

且诉争赎回条款的约定使得A公司的投资可以取得固定收益，并未与公司的经营业绩和盈利状况挂钩，赎回约定已经损害公司利益和公司债权人利益。如执行该回购条款，将对公司的股权结构、经营管理和市场价值产生严重的不确定性，损害其他投资者权益，损害社会利益，也应认定为无效。

一审法院审理后认为：

……公司属于新三板挂牌的非上市公司，并非证券公司，不属于《证券公司股权管理规定》等针对证券公司的股权管理的规制范围，杜某以上述规定主张《股权转让协议》无效，无事实及法律依据。

案涉《股权转让协议》……其中关于股权回赎条件的约定，属于投资人与目标公司实际控制人就目标公司业绩达成的具有对赌性质的协议，是双方当事人真实意思表示，且已通过股权转让系统完成交易，不违反《中华人民共和国证券法》及全国中小企业股份转让系统发布的业务规则等的相关法律、行政法规和监管规定，合法有效。

杜某关于《股权转让协议》未予披露，损害资本市场基本交易秩序和交易安全，影响国家金融管理秩序稳定，损害社会公共利益等的主张，亦无事实及法律依据，法院不予支持。

二审法院的观点基本也是如此，驳回了杜某的上诉。

杜某以协议无效为理由抗辩，是有失诚信的，估计是为了抗辩而硬找的理由。这个情节，本身就给法官带来了不好的印象，由此在诉讼中先天就不处于有利的位置。

当然，杜某找的这个抗辩理由，并不是空穴来风。就像本文开头说的那样，前两年有类似的协议在某些案件的判决中被认定为无效的。

但是，杜某和他的诉讼代理人可能忽视了一点：在以往的这些案件中，往往是第三方提起的无效主张，而不是协议当事人自己提出的。站在诉讼实务角度来看，这是大不同的。所以，单纯依赖案例而不结合具体案情，是特别容易预判错误的。